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Lo prometido es deuda

By noviembre 23, 2021septiembre 10th, 2022BLOG

Desde el punto de vista económico la crisis del Covid-19 se ha caracterizado por ser un efecto adverso de oferta y demanda a la vez. El cierre de la producción en numerosos sectores y el confinamiento y las restricciones a la movilidad afectó seriamente a la cadena de producción a nivel global (oferta), pero también redujo drásticamente la demanda. Esto hace que las políticas conducentes a una rápida recuperación económica y vuelta a la normalidad en un mundo post-Covid-19 no sean tan sencillas como las recetas tradicionales utilizadas por bancos centrales y gobiernos, basadas en la emisión de moneda y el endeudamiento público utilizadas en otras crisis en el pasado.

Los programas de estímulos monetarios sin duda fueron fundamentales para superar la crisis de las hipotecas subprime porque esta era una crisis de liquidez (credit crunch) provocada por la falta confianza en el sistema financiero. Incluso los programas de compra masiva de activos salvaron a la Eurozona del riesgo de ruptura, suavizando las primas de riesgo y recuperando la confianza en la sostenibilidad de los ya entonces elevados niveles de endeudamiento. También estas políticas han servido para mantener el empleo y estimular la demanda ante el confinamiento y restricciones impuestas para la lucha contra la Covid-19. 

Sin embargo, la inyección de liquidez por parte de los bancos centrales no puede ser ilimitada y ya se anuncia la retirada de estímulos. Y es que la creación de dinero no es una receta infalible para solucionar todos los problemas de las economías de mercado, especialmente cuando aparece el fantasma de la inflación. En un entorno de tipos nominales cero, la inflación hace que los tipos reales sean negativos fomentando la inversión y retroalimentando la inflación. Teóricamente, los bancos centrales deberían reaccionar ante esto con la reducción de los programas de compra masiva de activos que componen la espina dorsal de su política no convencional (esto es algo ya descontado), pero probablemente también con subidas de tipos de interés y dando prioridad a la estabilización de la tasa de inflación frente a la recuperación económica. Este es el escenario al que se enfrentan los bancos centrales, que no tardarán en irse posicionando mediante decisiones que deberían ser coordinadas si no se quiere afectar a las divisas y a la competitividad relativa de las economías. 

Por otra parte, los estímulos de demanda no han venido solo por parte de la inyección masiva de liquidez (quantitative easing), sino por la emisión ingente de deuda por parte de los gobiernos, sostenida precisamente por la compra masiva de esos activos por parte de los bancos centrales. En un entorno de tipos cero ‘mientras sea necesario’, tal y como estableció Mario Draghi cuando estuvo al frente del Banco Central Europeo, la emisión de deuda es una forma más que atractiva de financiación. Pero la clave de que este equilibrio funcione sin generar inflación reside precisamente en el mensaje (forward guidance) de Draghi, que supone un anclaje de las expectativas de inflación. Si este anclaje se levanta y los tipos de interés se ven obligados a subir el sistema de alto endeudamiento colapsa, las primas de riesgo suben y esa balsa de aceite monetaria en la que nos movemos desde 2008 puede desencadenar el naufragio de las economías. 

De momento sobrevivimos en este complicado equilibrio con la ilusión (veremos si cierta o no) de haber superado la crisis de la Covid-19 de la mejor manera posible, con la ansiada recuperación en forma de V. Pese a los dos duros momentos sufridos, tenemos la esperanza que la generalización de las vacunas sea la panacea que nos haga retornar a la normalidad y al crecimiento interrumpido por el virus. Pero no debemos olvidar que esa ‘nueva normalidad’ no es la misma de antes. El virus ha puesto de manifiesto lo endeble que es la cadena de producción global y la ansiada recuperación en V dependerá de si los cambios producidos en el sistema productivo son transitorios o permanentes.

Un claro ejemplo, es el déficit de suministro materias primas, en particular, de suministro energético, agravado por las políticas de búsqueda de energías limpias y sostenibles. La dependencia de España en la producción eléctrica y la reducción de la oferta por parte de los países productores, fuerzan al alza los precios, ahogando a nuestras familias y empresas y empeorando nuestra competitividad exterior. Las reformas estructurales en sectores estratégicos, como es el energético, son urgentes. La inyección de dinero desde Europa es un arma de doble filo si los fondos se manejan con discrecionalidad y su uso no va acompañado de reformas. España no debería embarcarse en programas populistas como la derogación de la reforma laboral o el aumento del salario mínimo, medidas que llevan a alzas en los costes de producción y nos hacen todavía menos competitivos. Las políticas de oferta en la dirección adecuada son la clave para que los mercados e instituciones funcionen, se genere confianza y se despeje el camino al crecimiento en el medio y largo plazo. 

Definitivamente el mundo ha cambiado con la reciente crisis. Los grandes problemas que ya figuraban en la agenda europea para la próxima década como la sostenibilidad energética y la transformación digital se han acelerado. Esto está suponiendo la mayor revolución en el tejido productivo, y probablemente en la sociedad, en muchas décadas. En un mundo digital los negocios tradicionales fracasan y surgen nuevas oportunidades y retos. Uno de ellos es al que se está enfrentando el sistema financiero global. Las criptomonedas, que hasta hace unos años parecían relegadas a ‘frikis’ y especuladores, empiezan a verse como una alternativa al dinero fiduciario, especialmente en economías con monedas débiles. Estas monedas descentralizadas son una competencia para los bancos, dado que son más eficientes en cuanto a los costes de transacción, pero, especialmente, representan una amenaza a la política monetaria de los bancos centrales, que podrían perder su capacidad de influencia y estabilización de la economía. Pero, como se ha mencionado, para los emprendedores toda amenaza es un reto y una oportunidad de negocio. En los próximos años veremos si esto desencadena otra crisis global o cambia definitivamente el paradigma en el que se desenvuelven las economías de mercado. Nuevamente, todo dependerá de cómo se haga la regulación de los resultados de la innovación digital y, me atrevería a decir, de la inteligencia artificial que se nos vienen encima.

Un (posiblemente) visionario me comentó en una ocasión que las criptomonedas, o incluso las fuentes de energía, podrían convertirse en el nuevo patrón oro en el que basara el sistema monetario. De momento esto es una afirmación más que discutible, dado que ni tan siquiera está claro que las criptomonedas sean activos con un valor fundamental. Lo que sí es cierto es que de momento las crisis se están salvando con la emisión de un dinero en el que todos tenemos depositada nuestra confianza y en una deuda creciente que pagamos con ese dinero creado de la nada y que no se sabe bien por qué no ha conllevado serios problemas inflación (hasta ahora). En este entorno, si los políticos no saben tomar decisiones adecuadas, mucho me temo que solo nos quedarán sus promesas. Y ya saben su principal máxima… Lo prometido es deuda (pública).

Javier Perote

Catedrático de Fundamentos del Análisis Económico, Universidad de Salamanca

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